Паевые фонды недвижимости становятся публичным финансовым инструментом. Число фондов перевалило за сотню, а объем их совокупных активов -- $2 млрд. При этом рост рынка сдерживают два фактора: недостаточная ликвидность биржевых торгов паями, а также проблема налоговых выплат.

Частные инвесторы увлеклись доходностью Еще два года назад рынок закрытых паевых фондов недвижимости (ЗПИФН) был далек от того, чтобы называться коллективным. На тот момент действовали всего 35 фондов недвижимости, активы которых составляли лишь $250 млн, а число пайщиков не превышало сотни. Сдерживающими факторами развития этого рынка была его относительная молодость, а также ряд нерешенных вопросов, в частности, налогообложения паев налогом на добавленную стоимость и налогом на имущество. Предполагалось, что на становление рынка уйдет несколько лет.

Однако фактически потребовалось два года. За этот срок рынок фондов недвижимости существенно изменился. Число сформированных фондов в настоящее время превышает 120, еще около 20 находятся в стадии формирования. При этом ежемесячно в Федеральной службе по финансовым рынкам (ФСФР) регистрируются правила до десяти новых фондов недвижимости. Объем чистых активов фондов к началу декабря 2006 года приблизился к отметке 60 млрд руб. (т. е. превысил $2 млрд). Стоимость чистых активов полутора десятков фондов превышает 1 млрд руб. В сентябре был сформирован крупнейший на сегодняшний день фонд -- "Олимп" (УК "Метрополь") с активами 7 млрд руб. При этом, по оценке Ъ, в настоящее время число инвесторов--физлиц в фондах недвижимости превышает 1 тыс. человек. Юридических лиц, имеющих вложения в фондах недвижимости, порядка 200. Таким образом, можно говорить о массовости этого финансового продукта. Несмотря на то что минимальные суммы инвестиций в фонды недвижимости составляют 10-50 тыс. руб., средний объем вложений со стороны физических лиц оценивается в 10 млн руб. В наиболее розничных ПИФах этот показатель может варьироваться от 100 тыс. руб. до 60 млн руб. Инвестиции юрлиц существенно выше: в среднем по компаниям 115 млн руб., при разбросе по фондам от 15 млн до 350 млн руб. Хотя, к примеру, в ПИФ "Олимп" были вложены средства лишь одного юридического лица.

По словам управляющего директора УК "Велес Капитал" Станислава Бродского, "в основном инвесторами фондов недвижимости выступают крупные частные инвесторы и организации строительного комплекса, а также собственники уже имеющейся недвижимости". Как отметил директор УК "БКС--Фонды недвижимости" Роман Шайнуров, в первую очередь спрос на фонды недвижимости формируют девелоперы, на втором месте идут собственники недвижимости, на третьем -- инвесторы, стремящиеся на ней заработать. В соответствии с этими предпочтениями и формируются фонды. По словам Романа Шайнурова, "владельцы недвижимости, как правило, предпочитают быть единоличными пайщиками, ЗПИФ интересует их как индивидуальный проект". По оценке председателя правления УК "Арсагера" Андрея Белявского, "около 70-75% фондов, по сути, не являются рыночными, так как созданы для осуществления проектного финансирования". Как отмечает гендиректор УК "НФГ Эссет Менеджмент" Александр Гаврилов, "в большинстве фондов недвижимости круг инвесторов определен еще до их создания, а вход 'со стороны' не предполагается: фонды создаются под конкретные проекты".

Тем не менее рыночная составляющая в фондах недвижимости все же присутствует. По словам Романа Шайнурова, "девелоперы стремятся участвовать в ЗПИФах совместно с другими инвесторами, их интересуют дополнительные возможности привлечения средств для своих проектов". Управляющий партнер УК "Конкордия -- Эссет Менеджмент" Марина Кислицкая считает, что "частный инвестор отдает предпочтение девелоперским или строительным фондам, поскольку доход, который они показывают, выше, чем у рентных". По мнению же начальника управления альтернативных инвестиций УК "АльянсРосно управление активами" Дмитрия Васютинского, в рентные фонды вкладываются в основном консервативные инвесторы, а вот большинство частных инвесторов предпочитают строительные, "так как их доходность в два-три раза превышает доходность рентных,-- 13-15% годовых в рентных против 25-30% годовых в строительных". В результате на долю строительных фондов приходится 70-75% рынка ПИФов недвижимости. Рентные фонды занимают около 10% этого рынка, остальные же 15-20% приходятся на земельные фонды, в том числе сформированные под строительство недвижимости. Вместе с тем ФСФР после принятия закона "Об инвестиционных фондах" собирается разделить эти два типа фондов. В строительные фонды будут разрешены вложения только квалифицированных инвесторов, с опытом работы на фондовом рынке и значительными объемами средств. Неквалифицированные инвесторы получат права инвестировать исключительно в рентные фонды.

Ставка на ликвидность

Один из главных вопросов для частных инвесторов, по словам управляющих, ликвидность, т. е. возможность реализовать свои паи до окончания срока фонда. Ведь, в отличие от открытых и интервальных паевых фондов, управляющая компания имеет право погашать паи ЗПИФов лишь в ограниченных случаях. В отсутствие же вторичного обращения паев пайщик вынужден будет ждать окончания фонда. Так как фонды чаще всего создаются на срок пять-десять лет, такое ожидание под силу не каждому частному инвестору. По словам Марины Кислицкой, "если говорить о предпочтительном горизонте инвестирования для частного инвестора, это максимум пять лет, а лучше, три года".

Между тем из двух десятков фондов, чьи паи котируются на российских биржах, регулярные торги идут лишь с паями десятка из них. При этом наиболее популярными являются паи фондов "Югра фонд недвижимость" (УК "Регион Эссет Менеджмет"), "Коммерческая недвижимость" (УК "Тройка Диалог"), "Инвесткапитал -- фонд недвижимости" (УК "Инвестиционный капитал"). При этом, как правило, число ежедневных сделок составляет в среднем не более десяти, однако объем торгов может составлять 5-15 млн руб. Исключением являются паи фонда "Интерра", с которыми заключаются 30-50 сделок в день. Летом компания произвела дробление паев, в результате их стоимость оказалась сравнима со стоимостью акции РАО "ЕЭС России". Как отметил директор по работе с корпоративными клиентами "Эй Джи Кэпитал" Геннадий Талдыкин, "это позволяет торговать паями на бирже большому числу мелких инвесторов". Вместе с тем при проведении допэмиссий паев фонда управляющая компания ограничивает вложения 2 млн руб., тем самым отсекая мелких пайщиков.

Одним из сдерживающих факторов развития биржевого обращения паев ПИФов недвижимости является сложность выхода на биржу. В настоящее время ФСФР пытается упростить эту процедуру. Нынешние нормы позволяют выдавать паи конкретному владельцу с возможностью последующего перевода на счет номинального держателя. При этом невозможно сразу передать паи депозитарию, открывшему счет номинального держателя. После изменения законодательных норм владельцы паев ЗПИФов получат возможность сразу заключить договор с депозитарием, который будет выступать номинальным держателем, а паи будут зачисляться на счет владельца уже у номинального держателя.

По словам генерального директора УК "Свиньин и компания" Владимира Свиньина, помимо ликвидности паев "инвесторов интересуют доходность фонда и выплата дохода". Пока далеко не все фонды недвижимости могут похвастаться этим. Само обязательство по выплате дохода записано в правилах лишь у половины существующих фондов. В целом это оправданно, так как большинство фондов являются строительными и отвлекать средства на выплату дохода им не выгодно. Но даже у тех ПИФов, кто прописал эту процедуру, она не всегда реализуема. Дело в том, что большинство фондов сформировалось в прошлом или в этом году. Их правила предусматривают выплату дохода лишь раз в год, и в год формирования доход не выплачивается. В результате по итогам 2005 года лишь десяток фондов выплатил пайщикам доход в размере 10-22% от текущей стоимости пая. Итоги 2006 года подводить пока рано, хотя пайщики около четырех десятков фондов могут претендовать на такие выплаты. Реально с пайщиками рассчитались шесть фондов, их доход составил 8-11% от текущей стоимости пая. ФСФР в настоящее время собирается узаконить выплату инвестиционного дохода взамен снятия налога на имущество фонда.

Тем более что проблема с выплатами налогов остается формально не разрешенной. В отношении уплаты налога на имущество среди управляющих полное единодушие: его никто не платит. "Налог на имущество не уплачивается, поскольку законодательно не прописан этот механизм,-- считает Владимир Свиньин.-- Кроме того, фонд не является юридическим лицом, и соответственно, объекты недвижимости, находящиеся в составе имущества фонда, налогом на имущество не облагаются".

В случае с НДС существует множество различных решений. Например, путем формального его избежания. Как отметила Марина Кислицкая, "мы стараемся осуществлять по фонду операции, которые НДС не облагаются". Хотя полностью избежать этого налога на удается. Например, при уступке имущественных прав, включенных в состав имущества фонда. "По мнению наших налоговых консультантов, УК, осуществляющая управление ЗПИФН, должна уплачивать НДС за счет имущества фонда",-- добавляет Роман Шайнуров.

По мнению заместителя генерального директора УК "Уралсиб" Наталии Плугарь, платить НДС необходимо. И для этого каждый месяц или квартал управляющая компания должна составлять консолидированную отчетность по НДС, включающую в себя НДС по операциям управляющей компании и НДС по операциям каждого фонда. При этом управляющая компания может применять налоговые вычеты. В дальнейшем рассчитанная к уплате сумма НДС перечисляется в бюджет двумя платежами -- со счета УК и со счета каждого фонда. По мнению руководителя департамента по контролю и надзору над коллективными инвестициями ФСФР Александра Бескровного, такая схема -- единственный способ уплаты НДС в условиях неопределенности законодательства. Но, по словам Наталии Плугарь, в течение 2007 года уплата НДС будет урегулирована. Таким образом, в следующем году будут сняты многие ограничения, тормозящие развитие рынка фондов недвижимости. По словам гендиректора "Регион Девелопмент" Валентины Волковой, "для частных инвесторов развитие только началось, их количество будет увеличиваться с ростом количества рыночных паевых фондов".